高盛解析：海湾国家抛售黄金风险被高估，金价中长期支撑稳固

近期，市场对“海湾国家是否可能因战争压力抛售黄金”高度关注。高盛对此给出了相对明确的判断：这种担忧被明显高估，且并非当前金价大幅波动的核心驱动因素。

一、土耳其减持黄金：情绪扰动大于实质影响

从近期市场表现来看，土耳其央行减持约 58.4 吨黄金（包括直接出售与掉期操作）一度引发市场情绪波动。但若放在更大的定价框架中观察，其影响其实相对有限。

• 根据主流定价模型测算，全球主要官方部门的黄金需求每月变化 100 吨，对应的金价波动通常仅在 2% 左右。
• 换言之，土耳其的操作更像是一个 “情绪触发点”，而非趋势主导变量。
• 真正推动本轮金价显著回调的核心因素，仍然是宏观层面的流动性收紧，以及市场对利率路径重新转向鹰派的预期修正。

二、海湾国家抛售风险为何较低？

市场担忧的 “传染效应”——即海湾国家是否会效仿土耳其抛售黄金，高盛持明显保留态度。

1. 土耳其情况的特殊性

• 黄金储备占外汇储备比重 超过 60%。
• 在本币里拉持续承压、同时又面临能源进口成本上升的双重压力下，其外储结构的脆弱性显著放大，迫使其在流动性紧张时动用黄金资产进行对冲。

2. 海湾国家情况完全不同

• 整体明显低于土耳其水平。
• 更关键的是，这些国家普遍实行与美元挂钩的汇率制度，其外汇干预工具更倾向于动用流动性更高、市场更深的美元资产（尤其是美国国债），而非通过出售黄金来获取短期流动性。

因此，从制度安排与资产结构两方面来看，海湾国家在当前环境下 “被迫抛售黄金” 的概率非常低。

三、金价的中长期驱动逻辑

在排除这一尾部风险后，市场更应聚焦金价的中长期驱动逻辑。高盛依然维持对国际现货黄金的结构性看多判断，其核心支撑主要来自三个层面。

1. 市场结构层面：“去杠杆与再平衡”

• 当前黄金市场的投机性仓位已明显下降，处于历史分布的较低区间（约第 39 百分位），此前积累的大量看涨期权头寸也基本完成出清。
• 这意味着市场的拥挤交易风险显著降低，价格结构更加 “干净”。
• 历史经验表明，在类似的头寸环境下，一旦宏观变量出现边际改善，资金回流往往会带来较为可观的反弹空间。
• 模型测算显示：仅投机仓位回归常态一项，就可能推动金价回升约 195 美元/盎司。

2. 宏观周期：利率路径变化

• 尽管短期内，能源价格冲击和通胀黏性可能推高名义利率，并强化市场的鹰派预期，但从历史规律来看，这种冲击通常具有阶段性特征：
  • 冲击初期（1 至 3 个月）：利率上行压力较大；
  • 6 至 9 个月后：随着经济增长动能放缓甚至出现下行风险，政策关注点将从 “抑制通胀” 转向 “稳定增长”，利率中枢也往往随之回落。
• 在这一过程中，黄金作为对利率敏感的资产，将重新获得支撑。
• 高盛预计：美联储在 2026 年仍有两次降息空间，这一政策转向本身有望为金价贡献约 120 美元/盎司 的上行空间。

3. 央行购金需求：确定性支撑

• 过去一年中，尽管金价波动加剧，但各国央行的购金节奏仍维持在相对高位，平均每月约 52 吨。
• 随着市场波动逐步收敛、价格稳定性提升，央行配置黄金的意愿有望进一步增强。
• 高盛预计：未来央行购金规模可能回升至每月约 60 吨 的水平。
• 这一稳定且持续的实物需求，将在中长期为金价提供坚实 “底部支撑”，对应的潜在支撑幅度约为 535 美元/盎司。

四、综合观点

• 当前黄金市场的剧烈调整更多是宏观流动性与利率预期共振下的阶段性结果，而非基本面发生逆转。
• 土耳其减持黄金属于个案冲击，难以外推至海湾国家，更不足以构成系统性抛售风险。
• 在投机仓位出清、政策周期逐步转向以及央行需求持续存在的多重因素共同作用下，黄金的中长期配置价值依然稳固。

对于投资者而言，短期波动或许仍将延续，但从更长周期视角出发，当前环境反而正在逐步酝酿更具吸引力的配置窗口。