我们认为，关税正通过多重复杂渠道对美元走势产生深远影响，这一影响在2025年的市场波动中已得到充分印证。贸易条件的直接改变会直接作用于汇率定价，而政策不确定性的上升则进一步抑制经济活动与跨境投资意愿。更为关键的是，潜在的外交反制措施以及投资者基于跨资产相关性变化进行的仓位再调整，正引发显著的对冲性资金流动。在上周美元指数创下四个月新低（徘徊于97.10-97.16区间）的回调过程中，上述每一条渠道均扮演了关键驱动角色。尽管此前市场对美国经济增长的定价已较为充分，但周初避险情绪升温与随后的顺周期板块轮动，清晰反映出全球资产配置正在发生结构性转移，这与市场对关税风险的重估及欧洲财政扩张预期的修正高度吻合。
展望2026年全年，我们维持美元将温和贬值的核心预期。联合国最新预测显示，2026年全球经济将增长2.7%，稳健的增长环境有望持续支撑顺周期货币表现；同时，随着全球投资回报趋于均衡，美元当前的高估值状态将持续面临修正压力。过去两周的市场动态再次凸显了这些关键制约因素——即便美国经济增速预计将从2025年的1.9%小幅回升至2.0%，相对优势仍存，但美元并未同步走强，这正是估值压力与利差收敛预期共同作用的结果。尽管2025年政策不确定性与美元资产需求波动曾导致外汇市场波动率远超其他周期性资产，但我们判断，这些极端驱动主题不会在2026年持续主导市场，汇率定价将逐步回归利率与经济基本面主线。
尽管如此，上述因素的残留影响仍将限制美元的潜在上行空间。我们正密切关注不利的跨资产相关性是否会再度频繁显现，因其可能刺激新一轮外汇对冲行为并引发市场超调波动，但这并非我们当前的基准情景。从短期维度看，外汇市场正逐步进入均值回归通道：美元指数正测试96.2的关键支撑位，该位置作为2025年以来的重要震荡底部，具备较强支撑韧性；同时，欧元区经济增长动力边际增强（德国财政支出增加与能源成本下降形成支撑），但欧洲央行降息空间小于美联储，利差格局对美元反弹形成一定支撑。综合来看，美元有望在未来几周内收复部分失地，尤其在对欧元、瑞士法郎等欧系货币的交叉盘中，大概率迎来阶段性技术性反弹窗口。