信用市场降温，数据中心债券跌破面值
美国AI基础设施信用市场正在迅速降温。投资者开始质疑：AI收入增长能否覆盖数据中心建设累积的巨额债务？
Meta、微软、英伟达、甲骨文等科技公司租用的数据中心项目债券近期明显跌破面值，高杠杆公司受冲击尤为剧烈。安联首席投资官Ludovic Subran将此称为数据中心债券的“达尔文时刻”——信用质量最弱、项目执行风险最高的借款人将首先面临融资压力。
项目债券全线承压
- Beignet Investor（Blue Owl/Meta）Hyperion项目：从高于面值跌至约91美分
- Hut 8（英伟达租用）路易斯安那和得州项目：分别跌至约93和91美分
- 黑石QTS（微软承租）Project Excalibur：跌破87美分
- 甲骨文Project Jupiter（新墨西哥州）：180亿美元贷款进入承压区间，电力审批延迟
- 甲骨文密歇根州AI园区：从接近面值跌至约88美分
即使最终租户是大型科技公司，投资者也不再只看租户信用，而开始审视数据中心能否按时获得电力、完成建设并产生租金现金流。
CoreWeave进入困境区间
英伟达投资的CoreWeave债券已跌至每1美元面值不足75美分，2031年到期债券收益率一度接近16%。信用违约掉期价格大幅上升。
CoreWeave目前约500亿美元债务，今年预计收入接近130亿美元，但分析师预计全年亏损约21.3亿美元；8月又将年度资本开支预期提高40亿美元至350亿—390亿美元。
其商业模式矛盾正是AI融资市场的缩影：客户算力需求旺盛，但企业须提前投入巨额资金，收入在未来多年逐步实现。一旦融资成本上升，即使订单充足，也可能出现现金流与债务偿付周期错配。
AI收入能否追上资本开支？
Gartner预计，AI企业2026年基础设施投资接近1万亿美元，2027—2030年还可能追加约6万亿美元。到2030年底，数据中心所有者累计需获得约8.5万亿美元收入才能覆盖资本开支、融资成本并达到正常回报率。但同期可归属于数据中心环节的AI收入预计不超过3.6万亿美元。
Gartner预计，到2030年约80%的新云服务商可能不再以独立企业形式运营，持续当前投资速度还可能使数万亿美元AI基础设施资产面临减值风险。
OpenAI推迟上市、Anthropic最新季度收入增速放缓，也增加了市场对AI收入兑现速度的关注。美国部分地区针对数据中心的政治阻力同样在增加——水资源消耗、噪音、电力成本问题促使纽约、得州等州加强新项目限制，审批延期直接推迟收入产生时间，却不会停止利息和建设支出。
从“抢算力”转向筛选资产负债表
信用市场变化暴露出AI产业复杂的融资链条：芯片企业投资云计算公司，云计算公司借债购买芯片，再依靠大型AI企业签订长期算力合同偿还债务。国际清算银行指出，AI行业相当一部分融资和商业关系具有“自我参照”特征——客户、供应商和投资者之间存在交叉融资。
当资本充裕、利率较低时，这套结构可以快速扩大规模；一旦借贷成本提高或项目延期，不同环节的风险会同时暴露。
分化已经出现：亚马逊、Alphabet、Meta和英伟达的违约保险成本同样上升，但幅度远低于CoreWeave。大型科技公司拥有更强现金流和资产负债表，投资者更关注高杠杆的新云企业和项目融资工具。
CoreWeave管理层试图淡化担忧。CEO Mike Intrator表示，截至第二季度末收入订单储备达1042亿美元，第三季度初又新增超250亿美元承诺。英伟达CEO黄仁勋也表示，CoreWeave财务状况正在改善，英伟达已承诺在2032年4月前购买其未被其他客户使用的部分算力。