一、关税冲击的多重传导机制正在重塑美元定价逻辑
高盛认为，近期美元波动并非单一因素所致，而是关税预期通过多条复杂渠道同时作用于外汇市场的结果。首先，关税本身直接改变了贸易条件与经常账户预期，对汇率形成基础性影响；其次，围绕贸易政策的不确定性显著抬升，抑制了企业投资与跨境资本配置意愿，从而削弱美元的顺周期吸引力。
更为重要的是，市场逐渐意识到，关税并非孤立的经济工具，而可能引发一系列外交与政策层面的连锁反应。这种外溢风险促使全球投资者重新审视跨资产相关性，在股票、债券与外汇之间进行更具防御性的再平衡操作，由此引发了明显的对冲型资金流动。上周美元的阶段性回调，正是上述多重传导机制同时发酵的结果，而非单纯的宏观基本面转弱。
二、资产配置转移信号清晰，但并不意味着美元趋势性反转
从更宏观的视角看，美元此前的强势，很大程度上建立在“美国增长显著领先全球”的定价之上。然而，近期市场结构的变化正在削弱这一单一叙事。周初避险情绪的升温，与随后顺周期资产内部的轮动，表明全球资金正在进行更精细化的再配置，而非简单的风险偏好坍塌。
这一过程与市场对两大主题的重新定价密切相关：一是关税风险对美国自身增长前景的反噬效应；二是欧洲财政扩张预期的抬升，正在边际改善欧元区中期增长与投资回报的相对吸引力。在此背景下，美元回调更像是对此前过度乐观定价的修正，而非对美国经济基本面的系统性否定。
高盛强调，即便在继续看好美国经济相对韧性的前提下，也不必然推导出“美元同步走强”的结论。跨资产收益率差与估值水平，已不足以支撑美元进一步单边上行。
三、年内基准判断：美元温和贬值，但节奏将高度非线性
展望2026年全年，高盛维持美元温和贬值的基准判断。其核心逻辑在于：稳健但更加均衡的全球增长环境，将继续利好顺周期货币，而美元当前仍处于偏高估值区间，长期来看存在向均值回归的内在压力。
同时，高盛指出，2025年曾显著放大外汇波动的两大因素——政策不确定性与海外投资者对美元资产需求的剧烈变化——并不构成2026年的主导主题。尽管这些因素尚未完全消失，但其边际冲击力正在下降，外汇市场有望逐步回归由基本面与相对价值驱动的常态化运行。
四、上行空间受限，但短期并不排除美元反弹
需要强调的是，美元中长期面临的约束，并不等同于短期缺乏反弹空间。高盛认为，当前阶段至少有三点因素限制美元持续走弱的斜率：
第一，美元贬值预期在短期内已被部分交易拥挤化，战术性空头仓位有所积累；
第二，跨资产相关性若再度转向不利，可能触发新一轮外汇对冲需求，导致短期超调；
第三，欧洲资产近期的强势表现，使欧系货币面临技术性回吐压力。
在这一背景下，高盛预计，未来数周外汇市场的主要特征将是均值回归而非趋势延伸。美元有望收复部分近期失地，尤其是在对欧系货币的交叉盘中，阶段性的技术性反弹窗口已经打开。
五、策略启示：把握节奏，而非押注单边趋势
综合来看，高盛的核心结论并非简单看多或看空美元，而是强调时间维度与交易节奏的重要性。中长期视角下，美元仍面临结构性贬值压力；但短期内，在仓位、估值与市场情绪均已偏离均衡的情况下，反弹并非反常，而是均值回归的自然体现。
对于外汇投资者而言，更合理的策略或许不是追逐宏观叙事的极端版本，而是在趋势与反趋势之间寻找阶段性错位，尤其关注美元对欧系货币可能出现的技术性修复行情。